【華豫鑫鋒】2018年中國(guó)鋼鐵行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及發(fā)展前景分析

2018年中國(guó)鋼鐵行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及發(fā)展前景分析【圖】

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    2017 年對(duì)于鋼鐵行業(yè)是*具象征性的一年， 2016 年經(jīng)濟(jì)觸底回升后高位穩(wěn)定， 供給側(cè)改革浪潮迭起，“地條鋼”整治、環(huán)保限產(chǎn)等強(qiáng)有力的行政管控將行業(yè)盈利進(jìn)一步推向十年來(lái)的高峰， 截至到 2017 年 12 月底熱卷以及螺紋鋼噸鋼盈利已經(jīng)分別高達(dá) 738 元以及 1304 元，超出 2007 年同期水平。面對(duì)如此高的盈利水平，我們有必要透過(guò)紛雜的表象，重新審視鋼鐵行業(yè)內(nèi)核，我們的盈利究竟因何而起？

2007-2017 年鋼價(jià)、礦價(jià)與盈利走勢(shì)圖

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2018-2024年中國(guó)有色鋼鐵行業(yè)深度調(diào)研及投資前景分析報(bào)告》

    鋼企盈利來(lái)源的兩種途徑： 鋼鐵行業(yè)作為一個(gè)典型的成本加成型產(chǎn)業(yè)，其盈利的高低和原材料價(jià)格沒(méi)有必然關(guān)系，舉例來(lái)看， 2016 年礦價(jià)從低點(diǎn)的 40 美金左右反彈至目前逾 70 美金，但同期螺紋鋼噸鋼盈利達(dá)到1000 元以上。相反， 2015 年年初以來(lái)鐵礦石價(jià)格從高位 70 美金跌至近幾年*低的 38 美金，鋼企反而虧損了 200-300 元， 真實(shí)世界的檢驗(yàn)證明了傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)并不能解釋行業(yè)運(yùn)行的實(shí)質(zhì)。 我們認(rèn)為， 由于鋼鐵行業(yè)產(chǎn)成品高度同質(zhì)化，單體冶煉企業(yè)盈利取決于本身加工制造成本與行業(yè)邊際成本差值。投資標(biāo)的企業(yè)盈利的上升一方面可以通過(guò)行業(yè)邊際成本上行獲得，另一方面可以通過(guò)優(yōu)化成本，改變成本曲線中的相對(duì)位置實(shí)現(xiàn)。行業(yè)邊際成本上升的方向和速度是行業(yè)的產(chǎn)能利用率和成本曲線的形態(tài)決定的，而相對(duì)位置的變化更多來(lái)自于新型技術(shù)產(chǎn)生或行業(yè)政策的轉(zhuǎn)折；

鋼鐵行業(yè)是典型的中游加工業(yè)

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    由于大部分鋼鐵上市公司歸屬于國(guó)營(yíng)鋼鐵企業(yè)， 在成本控制各方面較民營(yíng)鋼企處于劣勢(shì)， 行業(yè)天然的階梯狀冶煉成本結(jié)構(gòu)使得大部分處于高成本區(qū)的鋼鐵上市公司的利潤(rùn)顯現(xiàn)必須滿足開(kāi)工率接近*限的條件，簡(jiǎn)單地來(lái)說(shuō)即全行業(yè)產(chǎn)能短缺。 這一點(diǎn)在 00-04 年，以及2009 年四萬(wàn)億后的 6、 7 月份以及 2017 年去“地條鋼”后等時(shí)間段內(nèi)得到充分體現(xiàn)；

國(guó)內(nèi)鋼鐵階梯狀加工成本結(jié)構(gòu)示意圖

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    2017 年產(chǎn)能供應(yīng)處于階段性瓶頸狀態(tài)：始于 2016 年四季度的“地條鋼”整治運(yùn)動(dòng)將行業(yè)去產(chǎn)能攻堅(jiān)戰(zhàn)推向了高潮，截至 2017 年 6 月底，“地條鋼” 產(chǎn)能已經(jīng)基本肅清， 全國(guó) 27 個(gè)省（區(qū)、市）取締、關(guān)停“地條鋼”生產(chǎn)企業(yè) 600 多家，涉及產(chǎn)能約 1.2 億噸，影響在產(chǎn)產(chǎn)量 5000-6000 萬(wàn)噸。由于“地條鋼” 生產(chǎn)方式較為隱蔽，大量隱性產(chǎn)能的退出導(dǎo)致表內(nèi)產(chǎn)量快速提升，行業(yè)的真實(shí)產(chǎn)能利用率已經(jīng)處于*高狀態(tài)。 我們看到，2017 年 5 月份以后雖然噸鋼盈利不斷上升，但行業(yè)日均鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)卻維持在 240 萬(wàn)噸上下窄幅波動(dòng)，產(chǎn)量對(duì)盈利的感知已經(jīng)趨于鈍化，這意味著行業(yè)供給能力基本已經(jīng)達(dá)到*值狀態(tài)，真實(shí)產(chǎn)能利用率頂部運(yùn)行。 以具體實(shí)例為證， 2017 年三季度我們看到之前接連虧損的**鋼順義冷軋廠、*ST 重鋼已經(jīng)扭虧為盈，行業(yè)高成本區(qū)域鋼企開(kāi)始盈利意味著行業(yè)產(chǎn)能利用率已經(jīng)處于飽滿狀態(tài)；

2017 年去“地條鋼”導(dǎo)致行業(yè)供給端階段性短缺

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    產(chǎn)能置換政策緩解行業(yè)產(chǎn)能投放： 在工信部*新印發(fā)的鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法中，明確規(guī)定今后的鋼鐵產(chǎn)能建設(shè)，無(wú)論建設(shè)項(xiàng)目屬新建、改建、擴(kuò)建還是“異地大修”等何種性質(zhì)，只要建設(shè)內(nèi)容涉及建設(shè)煉鐵、煉鋼冶煉設(shè)備，就須實(shí)施產(chǎn)能置換。對(duì)于京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角等環(huán)境敏感區(qū)域置換比例要繼續(xù)執(zhí)行不低于 1.25： 1 的要求，其他地區(qū)由等量置換調(diào)整為減量置換。就此次頒布的產(chǎn)能置換政策看，更加**細(xì)致的措施以及更嚴(yán)格的監(jiān)督體系將對(duì)未來(lái)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能投放形成一定的抑制， 2018 年行業(yè)新增產(chǎn)能或低于市場(chǎng)預(yù)期。具體而言，由于絕大多數(shù)產(chǎn)能投放是置換而來(lái)，這并不影響行業(yè)總產(chǎn)能的變化，但考慮到 2017 年供給側(cè)改革中去除的部分鋼企原本具有電弧爐生產(chǎn)資質(zhì)， 加上超高盈利狀態(tài)下市場(chǎng)自發(fā)追加部分產(chǎn)能， 后續(xù)電弧爐建成投放后將形成產(chǎn)能增量，因此 2018 年的新增產(chǎn)能中需重點(diǎn)關(guān)注電爐鋼產(chǎn)能投放進(jìn)度與行政管束之間的角力情況；

2018 年鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能置換政策要點(diǎn)解讀

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2017 年鋼鐵產(chǎn)能置換區(qū)域分布圖（單位：萬(wàn)噸）

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    新增產(chǎn)能投放核對(duì)：對(duì)于鋼鐵這樣一個(gè)龐大的國(guó)民產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)能星羅棋布，統(tǒng)計(jì)困難重重，無(wú)論官方協(xié)會(huì)或者民間機(jī)構(gòu)均缺乏可信標(biāo)準(zhǔn)口徑數(shù)據(jù)。因此對(duì)于國(guó)內(nèi)黑色金屬冶煉有效產(chǎn)能核定，我們需要通過(guò)兩種方式進(jìn)行統(tǒng)計(jì)互相印證，讓結(jié)果盡量保持在一定的置信范圍內(nèi)；自上而下推斷新增產(chǎn)能： 采用自上而下的方式是通過(guò)固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)進(jìn)行匡算， 由于行業(yè)的高爐-轉(zhuǎn)爐型產(chǎn)能投資周期一般是兩年左右， 2018 年的產(chǎn)能投放對(duì)應(yīng)著 2016 年的投資， 用這種方式我們得出 2018 年行業(yè)長(zhǎng)流程產(chǎn)能新增大致區(qū)間。需要注意的是，即使是同樣的投資，但由于其對(duì)應(yīng)的新增產(chǎn)能投資比例會(huì)有不同，所推導(dǎo)的產(chǎn)能新增大小也將有所差異。2016 年行業(yè)固定資產(chǎn)投資雖然環(huán)比繼續(xù)小幅下行，但考慮到新增產(chǎn)能占比增加，我們預(yù)計(jì) 2018 年行業(yè)新增高爐產(chǎn)能大致 1070 萬(wàn)噸， 環(huán)比 2017 年小幅增加。而由于電弧爐更短的產(chǎn)能建設(shè)周期（6-12 個(gè)月）特征，我們預(yù)計(jì) 2017 年行業(yè)部分固定資產(chǎn)投資用于新建一批電弧爐短流程產(chǎn)能，當(dāng)然由于此種測(cè)算不確定較大，我們將其寄希望于以下的另一種方法；

鋼鐵冶煉及壓延固定資產(chǎn)投資及增速

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    自上而下測(cè)算產(chǎn)能增長(zhǎng)

指標(biāo)名稱	鋼鐵固定資產(chǎn)投資完成額	同比增速	固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)	實(shí)際增速	實(shí)際固定資產(chǎn)投資額 （以2003年為基數(shù)）	-	噸鋼投資	鋼鐵產(chǎn)能增量
單位	億元	-			億元	-	元/噸	萬(wàn)噸
2006	2285	-0.90%	101.5	-2.40%	2087	2008	3779	4969
2007	2617	14.50%	103.91	10.20%	2299	2009	3596	5755
2008	3249	24.20%	108.9	14.00%	2622	2010	3925	5345
2009	3265	0.50%	97.6	3.00%	2700	2011	4154	5200
2010	3494	7.00%	103.6	3.30%	2789	2012	3847	5800
2011	4118	14.60%	106.6	7.50%	2998	2013	4198	5000
2012	5055	-2.00%	101.1	-3.10%	2905	2014	4288	2710
2013	5060	-2.10%	100.3	-2.40%	2837	2015	4221	1680
2014	4789	-5.90%	100.5	-6.40%	2656	2016	4290	1245
2015	4257	-11.00%	98.2	-9.40%	2407	2017E	4324	891
2016	4161	-2.20%	99.4	-1.60%	2368	2018E	4429	1070

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    自下而上統(tǒng)計(jì)新增產(chǎn)能： 自下而上統(tǒng)計(jì)法主要是通過(guò)枚舉法，但這對(duì)于國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能往往難以窮舉，只能盡量讓所涉及的樣本*大化。我們將 2018 年新增產(chǎn)能詳細(xì)列出如下表， 如我們前文所提及的那樣， 2018 年增量除了一部分高爐的投產(chǎn)之外電弧爐產(chǎn)能增量也需要我們重點(diǎn)考慮， 目前可采集到的樣本中高爐產(chǎn)能約 1050 萬(wàn)噸，電弧爐產(chǎn)能約 1555 萬(wàn)噸，合計(jì)貢獻(xiàn)新增產(chǎn)能約 2600 萬(wàn)噸；

自下而上統(tǒng)計(jì)產(chǎn)能增長(zhǎng)

分類(lèi)	地區(qū)	爐容	產(chǎn)能（萬(wàn)噸）	進(jìn)度	投產(chǎn)時(shí)間
電爐	西北	160	160	擬新建	2018
	華南	120	100	擬新建	2018
	華中	125	125	在建	2018
	華東	610	610	未投產(chǎn)	2018
	西南	485	560	未投產(chǎn)	2018
高爐	**鋼京唐	1780	400	在建	2018年底
	唐山全豐	1350	150	在建	2018年6月
	東海特鋼	1250	200	在建	2018年10月
	河北敬業(yè)	1780	300	在建	2018年3月

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    壓縮在產(chǎn)產(chǎn)能仍有額度： 只有帶來(lái)行業(yè)邊際成本上行的行業(yè)產(chǎn)能利用率上升才是有意義的。 市場(chǎng)化的狀態(tài)下，產(chǎn)能進(jìn)入和退出是行業(yè)盈利變化導(dǎo)致的結(jié)果，不是行業(yè)盈利上升的原因。 雖然根據(jù)官方口徑， 2016 年鋼鐵行業(yè)完成去產(chǎn)能任務(wù)多達(dá) 6500 萬(wàn)噸，但當(dāng)期大部分以之前無(wú)效產(chǎn)能為主，這種事后數(shù)字上的確認(rèn)游戲并不是 2016 年鋼鐵行業(yè)盈利改善的原因。 但隨著供給側(cè)改革不斷推進(jìn)， 在無(wú)效產(chǎn)能被陸續(xù)去化之后在產(chǎn)產(chǎn)能的退出比例將不斷增大。2017 年前十個(gè)月雖然產(chǎn)能退出總量少于去年，但涉及的在產(chǎn)產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到 2000 萬(wàn)噸，遠(yuǎn)高于 2016 年同期水平。 如果按照2016-2017分別完成產(chǎn)能退出6500萬(wàn)噸以及5500萬(wàn)噸進(jìn)行測(cè)算，以 3 年去 1.4 億噸為目標(biāo)， 雖然 2018 年去產(chǎn)能任務(wù)余量?jī)H在 2000 萬(wàn)噸左右， 但所涉及的在產(chǎn)產(chǎn)能仍不可低估， 我們預(yù)計(jì) 2018 年可實(shí)現(xiàn)淘汰有效產(chǎn)能數(shù)量約 1400 萬(wàn)噸；

鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革去產(chǎn)能進(jìn)程推測(cè)（萬(wàn)噸）

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    產(chǎn)能凈增量： 按照我們對(duì)產(chǎn)能新增及產(chǎn)能淘汰的測(cè)算， 增減對(duì)沖之下，我們預(yù)計(jì) 2018 年國(guó)內(nèi)在產(chǎn)產(chǎn)能凈增加 1200 萬(wàn)噸左右， 實(shí)現(xiàn)小幅擴(kuò)張。

鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能變化（萬(wàn)噸）

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    一般基建作為維穩(wěn)工具用來(lái)對(duì)沖地產(chǎn)和制造業(yè)投資的下滑， 但政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的觀察相對(duì)滯后，因此 2015 年上半年緊縮性財(cái)政政策四季度之后才轉(zhuǎn)為積*。落實(shí)到基建投資增速來(lái)看， 2015 年在經(jīng)濟(jì)壓力*大的情況下，反而從年初的 21%下滑到 17%。

    2016 和 2017 年連續(xù)兩年維持偏積*財(cái)政政策， 其中節(jié)奏上看 2017 年財(cái)政支出節(jié)奏先強(qiáng)后弱，對(duì)應(yīng)基建投資前高后低；

基建是重要的維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)手段

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財(cái)政支出節(jié)奏放緩

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    財(cái)政政策凸顯收緊信號(hào)： *新召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議**次提出高質(zhì)量發(fā)展，顯示出政府從重視經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度逐漸過(guò)渡到重視增長(zhǎng)質(zhì)量。根據(jù)會(huì)議精神，雖然 2018 年“穩(wěn)中求進(jìn)”工作總基調(diào)不變，積*財(cái)政政策取向不變，但提出要調(diào)整優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，切實(shí)加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理。 政策取向雖然不變但定調(diào)相比 2016 和 2017 年明顯偏保守。結(jié)合近期包頭地鐵項(xiàng)目叫停、 PPP 標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)等信號(hào)，顯示 2018 年財(cái)政政策存在收緊趨勢(shì)，后期基建投資增速將有所下滑。根據(jù)我們的預(yù)測(cè)， 2018年基建固定資產(chǎn)投資完成額增速預(yù)計(jì)為 12.3%，相較 2017 年有所下滑。

歷年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)財(cái)政政策表態(tài)

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    房地產(chǎn)市場(chǎng)韌性超預(yù)期： 2015 年以來(lái)的此輪地產(chǎn)周期持續(xù)時(shí)間是 2009年以來(lái)*長(zhǎng)的， 2016 全年和 2017 年前三季度房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積維持 10%以上的增長(zhǎng)。回顧過(guò)往兩輪地產(chǎn)周期，銷(xiāo)售增速?gòu)囊?jiàn)頂?shù)交芈渲霖?fù)值不超過(guò)一年時(shí)間，而此輪已經(jīng)持續(xù)了近兩年時(shí)間。三四線城市成為支撐全國(guó)地產(chǎn)銷(xiāo)售的主力軍，主要得益于棚戶區(qū)改造貨幣化以及居民消費(fèi)升級(jí)；

地產(chǎn)銷(xiāo)售持續(xù)性超往年

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三四線城市支撐全國(guó)地產(chǎn)銷(xiāo)售

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    利率上行銷(xiāo)售持續(xù)承壓：2017年 3月17日新一輪地產(chǎn)調(diào)控出臺(tái)，與 2016年國(guó)慶節(jié)期間調(diào)控不同，各地陸續(xù)調(diào)高房貸利率，購(gòu)房的融資和機(jī)會(huì)成本大幅提高，對(duì)地產(chǎn)銷(xiāo)售形成實(shí)質(zhì)性壓制。近期住建部、財(cái)政部等部委接連表態(tài)，堅(jiān)持地產(chǎn)調(diào)控目標(biāo)不動(dòng)搖，繼續(xù)嚴(yán)格執(zhí)行各項(xiàng)調(diào)控政策。雖然 2018 年棚戶改造目標(biāo)由之前的 500 萬(wàn)套上調(diào)至 580 萬(wàn)套，但棚改效應(yīng)邊際性正逐步減弱。另外 2018 年元旦前后， 南京、蘭州等多個(gè)城市出現(xiàn)調(diào)控政策松動(dòng)跡象，我們認(rèn)為調(diào)控主基調(diào)依然不變，目的更多的是防止房地產(chǎn)市場(chǎng)由過(guò)熱轉(zhuǎn)向過(guò)冷， 符合中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的定調(diào)。在利率上行趨勢(shì)不變的大背景之下， 2018 年住宅銷(xiāo)售面積預(yù)計(jì)將同比下滑 10%；

2018 棚改效應(yīng)邊際性減弱

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利率上行銷(xiāo)售繼續(xù)承壓

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    庫(kù)存繼續(xù)去化，節(jié)奏放緩： 截至 2017 年 11 月，現(xiàn)房庫(kù)存即住宅待售面積與銷(xiāo)售比例已降至 0.21，意味著現(xiàn)房庫(kù)存去化周期僅為 3 個(gè)月。如果考慮期房，潛在庫(kù)銷(xiāo)比已降至 1.02， 達(dá)到歷史*低水平，但伴隨 2017年供需逆差收窄，庫(kù)存下滑速度有所放緩。 以 2014 年底階段性峰值為基值，現(xiàn)房庫(kù)銷(xiāo)比和潛在庫(kù)銷(xiāo)比下降幅度皆接近 50%；

2017 供需逆差有所收窄

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潛在庫(kù)存 2014 年達(dá)到歷史峰值

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庫(kù)存持續(xù)去化

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    地產(chǎn)投資依然穩(wěn)健： 2017 年年度策略中我們提出， 低庫(kù)存情況下，只要地產(chǎn)銷(xiāo)售不出現(xiàn)大幅度的下滑，對(duì)地產(chǎn)投資端的擾動(dòng)并不會(huì)太大，不需過(guò)于悲觀。 目前時(shí)間點(diǎn)，庫(kù)存繼續(xù)創(chuàng)歷史低點(diǎn)，但并不意味著后期地產(chǎn)投資一定會(huì)大幅增加補(bǔ)充庫(kù)存。地產(chǎn)投資回升的核心因素取決于地產(chǎn)銷(xiāo)售的持續(xù)性，持續(xù)性帶來(lái)地產(chǎn)商預(yù)期的改變從而帶動(dòng)投資。目前利率仍然處于高位， 10 年期國(guó)債利率高位震蕩，銷(xiāo)售繼續(xù)承壓，低庫(kù)存情況下，從房地產(chǎn)商投資角度來(lái)講更傾向于以穩(wěn)為主；

庫(kù)存擾動(dòng)地產(chǎn)銷(xiāo)售與投資之間關(guān)系

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    利率高企以及地產(chǎn)調(diào)控政策延續(xù)背景下，地產(chǎn)銷(xiāo)售面積將轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)，房地產(chǎn)商投資意愿以穩(wěn)為主，預(yù)計(jì) 2018 年房地產(chǎn)投資完成額同比增速為 6%，增速同比相對(duì)穩(wěn)定?？紤]到價(jià)格因素以及投資結(jié)構(gòu)中土地購(gòu)置費(fèi)比例的增加， 對(duì)應(yīng)新開(kāi)工面積絕對(duì)量同比持平。

土地購(gòu)置面積并不是地產(chǎn)新開(kāi)工前置條件

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    2014 年以來(lái)工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)修復(fù)：隨著多年來(lái)工業(yè)企業(yè)資本開(kāi)支收縮，以及 2015 年底宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)盈利回升， 2014 年以來(lái)工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)修復(fù)，投資擴(kuò)張能力有所提升。截止到 2017 年 11 月，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為 55.8%，相比 2013 年下降 2.0%。 雖然制造業(yè)投資在整個(gè)固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)中占據(jù) 1/3，但我們認(rèn)為制造業(yè)投資回升仍需觀察；

工業(yè)企業(yè)盈利及負(fù)債變化

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固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)

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    資本開(kāi)支重新擴(kuò)張意愿尚不足： 雖然多年來(lái)工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表得到了持續(xù)修復(fù)，例如鋼鐵行業(yè)， 2011-2012 年期間盈利增速持續(xù)下滑， 2012年行業(yè)固定資產(chǎn)投資轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)， 2016 年伴隨盈利回升，資產(chǎn)負(fù)債率快速下降，企業(yè)資本開(kāi)支逐漸具備了重新擴(kuò)張的能力。始于 2015 年底的這輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期在 2017 年二三季度達(dá)到峰值， 但整體制造業(yè)投資依然比較低迷。 一方面由于長(zhǎng)期熊市后企業(yè)家對(duì)持續(xù)盈利預(yù)期較為謹(jǐn)慎，同時(shí)政府相關(guān)政策對(duì)于 2017 年盈利增長(zhǎng)*快的鋼鐵、煤炭這類(lèi)傳統(tǒng)行業(yè)的新增產(chǎn)能?chē)?yán)格限制，資本開(kāi)支受到抑制；

鋼鐵行業(yè)盈利及負(fù)債變化

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鋼鐵行業(yè)固定資產(chǎn)投資及增速

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    新老動(dòng)能還未能完全轉(zhuǎn)換： 近幾年隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，以 TMT 為代表的**制造及高新技術(shù)行業(yè)投資增速較高， 2017 年前十一個(gè)月投資增速為 16%，在整個(gè)制造業(yè)當(dāng)中所占比例逐步提升。與之對(duì)應(yīng)的是鋼鐵、化工等傳統(tǒng)耗能行業(yè)投資占比的快速下滑， 以通用設(shè)備、電氣機(jī)械等為代表的傳統(tǒng)制造行業(yè)投資占比相對(duì)穩(wěn)定， 兩者同期投資增速分別為-2.7%和 3.5%。但截至目前，**制造及高新技術(shù)行業(yè)占制造業(yè)投資比例僅為14%，傳統(tǒng)耗能行業(yè)和傳統(tǒng)制造行業(yè)占比分別為 22%和 27%。僅有的**制造及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的快速增長(zhǎng)短期還不足以完全彌補(bǔ)傳統(tǒng)耗能行業(yè)投資下滑對(duì)整體制造業(yè)投資的拖累；

制造業(yè)不同類(lèi)別固定資產(chǎn)投資所占比例

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制造業(yè)不同類(lèi)別固定資產(chǎn)投資增速

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    受益于近年來(lái)盈利復(fù)蘇以及資本開(kāi)支收縮，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表不斷修復(fù)，資本擴(kuò)張能力持續(xù)增強(qiáng)。但受制于遠(yuǎn)期悲觀預(yù)期以及政策限制，投資意愿尚不足，疊加制造業(yè)投資新老動(dòng)能還未能完全轉(zhuǎn)換，因此我們判斷 2018 年制造業(yè)投資復(fù)蘇仍需觀察。
自下而上需求測(cè)算： 基于中泰證券鋼鐵下游各行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)對(duì) 2018 年的預(yù)判，中性假設(shè)匯總測(cè)算出 2018 年國(guó)內(nèi)鋼鐵需求量 7.46 億噸，同比減少 1.4%。其中以基建和地產(chǎn)為代表的建筑業(yè)需求 4.21 億噸，同比減少 2%。

    小結(jié)： 綜合自上而下和自下而上兩種測(cè)算方法，中性假設(shè)情況下， 2018年國(guó)內(nèi)鋼鐵需求預(yù)計(jì)為 7.46 億噸，小幅下降 1.4%。細(xì)分來(lái)看，與 2017年不同，我們認(rèn)為需求變化的核心變量來(lái)自于基建，財(cái)政政策收緊趨勢(shì)下， 后期基建投資增速將有所下滑；房地產(chǎn)方面，利率高企以及地產(chǎn)調(diào)控政策偏緊背景下，地產(chǎn)銷(xiāo)售面積增速繼續(xù)下滑， 低庫(kù)存背景下，房地產(chǎn)商投資意愿以穩(wěn)為主， 投資增速與 2017 年相當(dāng)，但價(jià)格因素占比較大，量與 2017 年持平；制造業(yè)投資有抬升的可能性，但短期看概率相對(duì)較低，仍需觀察。

    競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)銳減出口量下滑： 出口數(shù)量的變化主要取決于海外市場(chǎng)總量和我國(guó)市場(chǎng)份額的波動(dòng)。其中海外市場(chǎng)總量與外圍經(jīng)濟(jì)情況成正相關(guān)關(guān)系，而市場(chǎng)份額則主要根據(jù)國(guó)內(nèi)外相對(duì)成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)決定。2017 年鋼鐵行業(yè)供需面偏強(qiáng)背景下，國(guó)內(nèi)鋼價(jià)持續(xù)大幅上漲，國(guó)內(nèi)外鋼價(jià)出現(xiàn)倒掛， 雖然海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況良好，但隨著本土鋼企成本競(jìng)爭(zhēng)力下降，市場(chǎng)份額丟失，導(dǎo)致出口量出現(xiàn)大幅下滑。2017 年 1-11月我國(guó)累計(jì)出口鋼材 6983萬(wàn)噸，同比減少 3086 萬(wàn)噸， 下降 30.7%；

國(guó)內(nèi)外螺紋鋼價(jià)格比較

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2017 年鋼材出口量大幅萎縮

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    外部需求穩(wěn)中向好：在歐洲、日本和美國(guó)以及亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的周期性回升加快的情況下，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將從2016 年的 3.2%上升至 2017 年的 3.6%和 2018 年的 3.7%。 2018 年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提速，對(duì)應(yīng)國(guó)際市場(chǎng)鋼材需求總量將會(huì)增加；

2018 年鋼材出口國(guó) GDP 預(yù)測(cè)（%）

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全球鋼鐵需求（除中國(guó)）變化（萬(wàn)噸）

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    關(guān)稅取消象征性意義大于實(shí)質(zhì)： 2017 年 12 月 15 日據(jù)財(cái)政部報(bào)道，自2018 年 1 月 1 日起，將取消鋼材的出口關(guān)稅，降低 200 系熱軋不銹鋼卷、鋼錠、鋼坯及部分鐵合金等產(chǎn)品出口暫定關(guān)稅；前期普鋼特鋼化出口較多： 從近年來(lái)我國(guó)鋼材出口政策調(diào)整來(lái)看，針對(duì)低附加值產(chǎn)品調(diào)低出口退稅優(yōu)惠以及提高出口稅率，針對(duì)高附加值產(chǎn)品則反之，以促進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。盡管出口政策指向明確，但在合金鋼出口退稅方面還是存在諸多爭(zhēng)議。部分企業(yè)通過(guò)在普通鋼材里添加微量合金變?yōu)椤昂辖痄摗?，一方面逃避了低附加值鋼?15%出口稅率，另一方面得到高額出口退稅，獲取價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2015 年含硼鋼出口退稅被取消之前，通過(guò)在普通鋼材中加入 0.001%微量硼元素（理論成本僅為 1 元/噸）， 2014 全年通過(guò)普鋼特鋼化含硼鋼出口量為 3012 萬(wàn)噸，占當(dāng)年出口總量比例高達(dá) 32%，出口退稅優(yōu)惠政策取消后，占比大幅下降。含硼鋼退稅優(yōu)惠取消后，出于成本及實(shí)際應(yīng)用考

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